對于2016年、2017年的銅價，筆者認為除了需求端的變化，如地產和基建帶動的傳統需求反彈、新能源汽車帶來的需求增長之外，還包括海外礦山罷工、缺乏大型新銅礦項目和中國對固定廢料進口政策收緊導致廢銅進口在短時間內出現一定程度收縮等供應層面的利好。

觀察銅市場還可以發現一個新特點：2017年，有色金屬一改2016年“內強外弱”格局，演變為“內弱外強”。2017年下半年，歐洲、日本和美國經濟復蘇表現出強勁勢頭，而中國經濟雖然率先復蘇，但是還處于經濟轉型的關鍵期，由于基建和地產雙驅動因政策邊際減弱而減弱，需求端出現小幅回落，因此導致銅價上漲。中國對銅的需求強勁，2017年12月中下旬銅價走勢堅挺，超過其他有色金屬主要是2017年年底廢銅進口批文較2016年同期大幅減少。

對于廢銅供應層面的擔憂情緒，筆者認為可能會是中短期的。中國于2017年12月31日采用新的《進口可用作原料的固體廢物環境保護控制標準》，要求進口再生料攜帶廢物標準不能超過總量的0.3%輕有放寬，進口廢有色金屬中應限制其他夾雜物(包括木廢料、廢紙、廢塑料、廢橡膠、廢玻璃、粒徑不大于2mm的粉狀物等廢物)的混入，總重量不應超過進口廢有色金屬總重量的1%，其中夾雜和沾染的粒徑不大于2mm的粉狀物(灰塵、污泥、結晶鹽、金屬氧化物、纖維末等)的總重量不應超過進口廢有色金屬重量的0.1%。新標準對一些中小拆解企業有較大的沖擊，但對于大型再生銅企業而言只不過需要時間來調整。即便標準更為嚴格，其也可以通過海外預處理七類廢銅，甚至處理后將廢銅通過簡單的熔鑄，做成粗銅錠再進口。此外，中國廢舊家電、機電等進入報廢高峰期，2016年工程機械產銷的高速增長主要是應對國家工程機械新標準而進行設備更新，因此國內廢銅回收會在一定程度上彌補進口七類廢銅下滑的缺口。

短期來看，根據已經發布的固廢進口許可證批文，2018年進口量較2017年有明顯的收縮壓力。第一批獲得批文的企業進口量為166082噸，較2017年同期大幅下滑96.5%;第二批和第三批獲得批文的企業進口量分別為25935噸和36033噸。不過，廢銅進口會隨著進口企業規范化逐漸增加，但總體進口量會進一步下滑，未來廢銅主要以國內回收為主，因此對于銅市場而言，供應因素是中短期的擾動，不足以構成長期上漲的持續性利好。

從需求角度來看，中國銅消費減速是大概率事件，因此目前市場對銅價過度樂觀可能存在較大的風險。從全球銅消費格局來看，中國銅消費占全球比重最大。國際銅研究組(ICSG)數據顯示，2017年8月中國銅消費占全球銅消費的50.5%，因此一旦中國銅消費減速，那么意味著全球銅消費也面臨較大的回落。傳統的電網投資注重特高壓和配電網，其中特高壓使用的線纜是鋼鋁絞線，而配電網高壓線纜使用的還是鋼鋁絞線，只有低壓電線電纜使用銅電纜較多。而市場關注的新能源汽車對銅消費的拉動可能是長期的大趨勢，但是中短期來說則影響較小，包括電動汽車和充電樁在內2018年新能源汽車產業耗銅量不會超過3萬噸。

從CFTC公布的基金持倉來看，海外基金對基本金屬尤其是銅非常樂觀。截至2018年1月2日，COMEX銅非商業凈多持倉創下1995年4月18日以來新高62284張合約。QuikStrike期權分析工具顯示，2018年2月22日到期的、執行價為3.2185美元/磅的COMEX銅期權在所有期權合約中持倉量最大，看漲期權和看跌期權分別達到3381張合約和3764張合約。從交易策略來看，基于對銅價過度樂觀的潛在風險，持有COMEX銅期貨(合約代碼：HG)的多頭同時持有相對應數量的COMEX銅期權看跌期權或是一個比較好的投資組合。

圖為COMEX銅基金凈多持倉和滬銅活躍合約收盤價

作者：程小勇

(作者單位：寶城期貨)

關鍵詞： 期權 期貨 情緒