一、六年上市路，今朝终圆梦

南京证券的上市之路并非一帆风顺。成立于1990年的南京证券，曾是江苏省首家专业证券公司，而比其晚一年成立的省内另一家券商华泰证券(17.690,-0.24,-1.34%)，早已在8年以前完成了上市，如今已是年收入超百亿，市值超1200亿的券商龙头。

早在2012年，南京证券就谋求A股上市，但就在上市辅导前，因为新大地财务造假案受到牵连，被证监会立案调查，第一次上市之路也就此搁浅。三年以后，南京证券又尝试借壳南纺股份(8.660,-0.14,-1.59%)(600250) 实现曲线上市，但不到半年就宣告流产。

屡次受挫的南京证券，在2015年选择了当时如火如荼的新三板。在当年10月，南京证券正式挂牌，成为新三板第五家挂牌券商，也在同一年，南京证券的业绩达到历史新高，分别实现营业收入和净利润30亿元、14.13亿元。

在冲向A股的路上苦熬了六年，南京证券终于熬出了头，真可谓“幸福是熬出来的”!

事实上，在当时挂牌新三板，的确是南京证券一个十分明智的选择。业绩好、三板火，在挂牌同时就完成了高达34.4亿元的融资，投后估值达到了148.44亿元。

除了大股东南京紫金投资，南京市交通建设投资、南京万辰创投、南京农垦等众多战略投资者纷纷入股，成为公司股东。

148.44亿的估值，对应公司2014年5.55亿的净利润，也有26.7倍估值，高于IPO发行的23倍市盈率。本次IPO，南京证券拟发行8.25亿股，预估发行价格3.9-4元/股，募集资金也不会超过33亿。也就是说，南京证券三年前在新三板完成的融资，已经相当于一次IPO的融资额。

从这个角度来看，新三板融资制度还是有一定的优越性。

二、营收净利双降，并表问题被关注

2015-2017年，南京证券实现营业收入分别约为30亿元、15亿元和13.85亿元，对应实现归属于母公司所有者的净利润分别约为14.13亿元、4.94亿元和4.11亿元。

值得关注的是，南京证券的营业收入和净利润在近两年连续下滑，其中，投行业务呈明显下滑态势。

2015-2017年，公司投行业务分部营业收入分别为1.38亿元、2.57亿元、0.90亿元，占公司营业收入比重分别为4.59%、17.12%、6.48%，2017年末投行人员180人，其中保代仅12人，相比2016年末还减少了3人，而且2017年全年都未完成一单IPO项目。

另一个被发审会关注的问题，是资管、信托计划等结构化主体的并表。

基于“对公司作为结构化主体的投资方是否具备控制权、是否因参与被投资方的相关活动而享有可变回报、是否有能力运用其对被投资方的权力影响其回报金额等认定”，南京证券将“富安达-南证-富睿4号”、北信利通债券投资集合资金信托、“龙兴506号”定向资产管理计划、“尚书1号”定向资产管理计划等纳入合并报表范围，对此证监会要求说明相关依据，以及结构化主体是否符合最新监管政策规定。

三、97名集邮党成功陪跑

随着众多新三板公司IPO的折戟，“集邮”二字已经被慢慢遗忘。但不能不说的是，南京证券的IPO成功，却是给了集邮党们些许安慰。

招股说明书显示，南京证券最新股东人数为136人，比挂牌时的39人足足增加了97名股东，这其中新进的自然人股东就有91人，就是我们所说的集邮党。

南京证券在新三板挂牌期间为协议转让，这些自然人股东应为通过协议转让方式买入公司股份。

从交易行情上看，集邮党们买入南京证券股票的估值在150-170亿元之间，略高于公司2015年融资的估值。那么，转战A股后，会有多少盈利?

一般而言，上市券商的市值很少有低于200亿的，市净率PB普遍在1-2倍之间。拿上个月刚完成发行的华西证券(15.120,0.05,0.33%)(002926)来看，2017年净利润10.22亿元，总市值405.83亿元，净资产176亿元。

以南京证券2017年的经营业绩来看，体量大概与目前上市券商中的国海证券(4.600,-0.03,-0.65%)、山西证券(7.890,-0.07,-0.88%)、第一创业(8.670,-0.07,-0.80%)类似，净利润在4-5亿之间，上述三家公司的市值在200-300亿之间。因此，预估南京证券上市一年后的市值也应该在这个范围内。

这，比起新三板的交易价格，也有了30%-50%的盈利空间。

所以，尽管业绩连年下滑，但券商行业IPO几乎100%的过会率还是远比其他行业靠谱得多，追求一个稳定的收益也远好过大喜大悲。

四、其他六家券商，会羡慕吗？

A股估值高且流行性好，是所有企业梦寐以求的资本市场，此前100亿美元估值回归的360，就摇身一变成了3400亿人民币的市值。

南京证券突围，成为了首家从新三板转战A股的挂牌券商，新三板上另外的六家券商，怎能不羡慕嫉妒?

但从业绩上来看，东海、华龙、国都、湘财这四家券商2017年的业绩都要好过南京证券，开源和联讯也都有不小的潜力。

此前曾完成百亿定增的华龙证券(835337)，在今年1月公告拟从三板摘牌，此前也与中信证券(18.700,-0.25,-1.32%)签订了辅导协议，大概率将备战IPO。海航创新(4.140,0.01,0.24%)(600555)上周公告，将华龙证券0.23%股权以4998万元的价格转让给了甘肃省现代服务业创业投资基金有限公司，这一估值高达了217亿。

同样在上周，开源证券(832396)发布股票发行方案，拟发行股份不超过8亿股，募集资金不超过32亿元，用于扩大各项业务运营资金，加快公司业务发展。发行后，开源证券的总体估值也将超过百亿。

昨天发布年报的湘财证券(430399)，也同时公告，将延长公司首次公开发行A股股票并上市方案决议有效期。

而在新三板上目前唯一的一家做市券商，联讯证券，尽管2017年业绩下滑严重，但也在1月底之后有了10%的区间涨幅，目前62亿的市值，对于一家券商而言，可谓是白菜价。

关键词： 三板 南京 证券